谢亚楠
（河北大学经济学院，河北保定071028）
［摘要］现有关中签率的研究大多是关于个人投资者，并提出对提高个人投资者中签率的建议，反而有关机构投资者在IPO市场上的中签率的研究很少。本文根据当前A股IPO市场中机构投资者中签率的现状，研究当前影响A股IPO市场上机构投资者中签率的影响因素，并给出相应的建议。
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关键词 ］A股；IPO；中签率；机构投资者
［DOI］10.13939/j.cnki.zgsc.2015.35.051
本文的创新之处在于将机构投资者分为两类，第一类只参加一级市场即IPO市场，在此称为a类机构投资者；第二类是既参加一级市场又参加二级市场，称为b类机构投资者。不同的IPO市场发行方式中，a类与b类机构投资者的中签率不同。
1A股IPO市场机构投资者中签率现状
我国IPO市场于20世纪90年代建立，在这20多年发展期间A股中签率普遍较低，例如2013年在网下询价、上网定价的发行方式下，投资者的平均中签率仅为1.17%，由此可见机构投资者的中签率更低。在国外也普遍存在着中签率低的现象，但我国中签率远远低于其他国家的IPO市场的中签率。其原因是多方面的，下面具体讨论我国机构投资者的中签率的影响因素。
2机构投资者中签率影响因素分析
2.1机构投资者的申购资金占比
中签率还等于中签的申购单位与参与申购的有效申购单位总额的比率。机构投资者的申购资金占总申购资金的比例越大，则所获得的申购单位占总的有效申购单位的比重越大，而每个申购单位被抽中的概率一样，因此所持有的申购单位越多，被抽中的概率就大。所以机构投资者中签率与申购资金占比或有效申购单位成正相关。
2.2IPO市场股票发行方式
自IPO市场建立以来，共有大约40个发行方式，根据赵海明的分析，最常见的、应用最广泛的发行方式有三种：市值配售、资金抽签以及机构投资者配售［1］。
（1）市值配售要求以投资者在二级市场上的市值为申购根据，因此不参加二级市场交易的a类机构投资者不能参与IPO市场的股票申购，只有b类可以。因此在市值配售的发行方式下，a类机构投资者中签率为0。
（2）资金抽签发行方式中常用的是上网定价，即不要求在二级市场上拥有市值，但要求必须预先缴纳全部的申购资金，然后由交易所为每一个申购单位配号，最后通过抽签来决定获配主体和数量。因此机构投资者所拥有的资金越多、占总体申购单位比例越大，则机构投资者的中签率越高。（就一般而言，a类机构投资者拥有更多的资金，因此a类机构投资者的中签率应该要高一些。）
（3）机构投资者配售包括网下询价配售和网下配售，该发行方式一般不会单独实行，经常与第二种发行方式混合使用。实行网下询价配售时a类与b类机构投资者均可参与；网下配售是指机构投资者现在持有的股票达到一定的市值，就可以直接得到一定数量的新股配额，此时只有b类机构投资者能获得配售。由于采用向投资者配售这一发行方式的新股不用抽签，因此需要抽签的新股数量减少，使中签率下降，但因该种发行方式会使机构投资者在IPO市场上获得更多的新股，因此认为其对机构投资者中签率无影响。
2.3发行公司价值
发行公司价值越高，则代表其股票质量高且上市后上涨的可能性大，IPO市场与二级市场之间的差价也越大。即投资IPO市场获得的收益越高，投资者进入该股票IPO市场的动力越大，由此导致IPO市场的有效申购股数增加，使机构投资者的中签率降低。因此，机构投资者的中签率与发行公司价值成负相关。
2.4前期新股上市后的涨幅
前期新股上市后的涨幅越大，一级市场与二级市场的差价也就越大，即获利越大。前期丰厚的收益会吸引更多投资者来投资现期IPO市场，有效申购股数越多，机构投资者中签率越低。因此机构投资者中签率与前期新股上市后的涨幅成负相关。
2.5同期新股的发行家数和发行数量
同期新股发行的公司越多，则IPO市场的投资者选择也就越多，则机构投资者可做出的理性选择也就越多，即所有投资机构者不必争同一家有前景的公司的IPO发行的新股，并且也减少了个人投资者所带来的竞争压力，在一定程度上缓解了“僧多肉少”的局面。因此机构投资者的中签率与同期新股的发行家数成正比。类似地，如果同期新股的发行数量越多，中签率越高。因此机构投资者的中签率也与同期新股发行的数量成正相关。
2.6发行公司的行业成长性
发行公司的行业成长性决定着该股票上市后的涨幅空间。根据股票行业分析，行业成长性越好，则代表着该股票上市后的涨幅空间越大，将来所获得的资本利差也就越大。因此驱使更多投资者进入IPO市场，会加剧一级市场的竞争，使得有效申购股数越大，中签率越低。即机构投资者的中签率与发行公司的行业成长性成负相关。
2.7承销商声誉
承销商在发行公司与投资者之间有着重大作用，证券承销商在证券发行的过程中有“信息生产”和“认证中介”两大职能。承销商作为信息生产者，为了让投资者认为自己所生产的信息可信，就必须有良好的声誉。对于可信性问题，Booth和Smith提出“认证中介理论”，认为“发行企业是通过租借承销商的声誉来表明其发行价格与内部信息和投资价值是一致的”。［2］承销费可以看作是发行企业租借承销商的声誉来证明投资价值的一种费用，承销费越高，则表明承销商声誉越好，承销商声誉越高，则承销费越高，两者是相互促进的关系。即承销商声誉越好，对所选择的企业的要求越高，其投资价值也就越高。而投资价值越高越吸引投资者，则有效申购股数越多，中签率越低，因此机构投资者的中签率理应与承销商声誉呈负相关，但国内许多学者如刘江会通过实证表明，“在我国证券发行市场中承销商声誉机制作用被大大弱化”。［3］因此我国机构投资者中签率与承销商声誉并无明显负相关。
3提高机构投资者中签率的建议
3.1提高申购资金占比
根据上述论证的提高申购资金占比对机构投资者中签率的影响，提高机构投资者在IPO市场的申购资金占比，提高中签的概率。
3.2根据IPO市场的新股发行方式选择是否参与或是否继续参与二级市场
根据上述所分析的第二个影响因素，当新股发行方式为二级市场市值配售时，应选择性积极参与二级市场；当新股发行方式为网下询价、上网定价方式等资金抽签类方式时应选择性退出二级市场，集中资金，提高在IPO市场的申购资金占比。这里之所以说选择性进入和选择性退出是根据二级市场的风险性与收益性而定的。例如若在二级市场配售的发行方式下，参与二级市场的风险较大，超过了投资IPO市场所带来的收益，此时需选择不应参与二级市场，反之则选择参与。
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参考文献:
［1］赵海明.A股IPO市场投资者中签率影响因素分析［D］.成都：西南财经大学，2014.
［2］Booth，J.，Smith，R.Capital raising，underwriting and the certification process［J］.Journal of Financial Economics，1986（15）.
［3］刘将会.证券承销商声誉理论与实证研究［D］.上海：复旦大学，2004.