聂磊 中国金谷国际信托有限责任公司
一、房地产信托现状
2015年1月30日，信托业协会发布的数据显示，2014年末，信托行业资产管理规模再创新高达到13.98万亿元，全行业实现经营收入954.95亿元，利润总额为642.30亿元。其中信托资金投向传统房地产领域规模为1.31万亿元，占比为10.04%。自2003年央行发布《中国人民银行关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》起，商业银行只能对房地产开发企业发放开发贷款，且必须满足四证齐全，自有资金投入30%以上。在这样的背景下，房地产信托迅速发展；2009年之后房地产信托呈现爆发式增长。
随着2011年底国家对房地产市场进行调控，房地产信托规模增速放缓，但规模持续扩大，截止2014年底达到1.31万亿元。
随着房地产信托兑付高峰的来临，在“刚性兑付”的行业潜规则压力下，信托公司自2012年起面临房地产信托到期兑付的严峻考验。近年来，楼市遇冷，房地产信托频频“踩雷”，多款房地产信托面临兑付的棘手问题。据DM理财不完全统计，截止2014年10月被曝出兑付危机的房地产类信托项目高达十余款，涉事金额至少达33亿元。譬如中航信托-天启340号昆明丽阳星城信托贷款集合资金信托计划，涉及资金8亿元；长安信托-淮南志高股权收益权投资集合资金信托计划，涉及资金3亿元；方正东亚信托-华门控股信托贷款集合资金信托，涉及资金2.6亿元等等。尽管中航信托方面表示将如期兑付，但刚性兑付的背后，房地产信托所隐藏的巨大压力，已逐渐暴露难以掩盖，信托公司对风险控制的要求越来越严格。
二、房地产信托类型
当前中国的房地产信托主要有两种运作类型。第一种是资金信托类型，第二种是财产权信托类型。
资金信托类型主要包含：第一，股权投资类信托。主要针对不符合商业银行贷款要求的项目，信托投资公司以注入股本资金（普通股、优先股和股权回购）的方式与房地产公司组建有限责任公司，满足项目开发的资金需求。第二，交易类信托。信托公司利用信托交易的功能，通过一次性地购买房地产开发项目的部分资产，为其提供一笔后续开发资金，等到房地产公司项目销售资金回笼再将这部分资产购回。第三，债权融资类信托。信托公司向房地产开发企业直接发放信托贷款，类似商业银行的信贷业务。第四，权益投资类信托，信托公司通过以信托资金收购某类资产收益权的方式，向房地产公司支付转让款。
财产权信托主要指房地产的持有人先采用财产权信托的方式将房地产及/或附属于房地产的有关权利信托给信托投资公司（此时房地产的持有人作为委托人）；此后，信托投资公司可以将信托财产(房地产及/或其附属权利)的受益权进行优先与次级的分割并分别进行转让，其中，优先受益权的持有人（多为社会投资者）可以获得比较固定的回报，而次级受益人（一般为委托人）可以获得剩余收益。
一个成功的房地产信托，前期尽职调查非常关键。一般尽职调查包括交易对手及项目考察、市场坏境考察，其中交易对手及项目考察中，财务尽职调查处于核心地位。以下以资金型房地产信托业务为例，简要分析房地产信托项目的财务风险。
三、房地产信托项目财务风险的表现
在资金型房地产信托中，无论是股权投资、交易融资，还是债权融资、权益投资，从本质上看，信托公司都是房地产公司的债权人，都有以下几个主要特征：一是期限较短，一般在1.5-3年，无法覆盖项目开发的全过程；二是利率较高，一般高于银行同期贷款基准利率2倍；三是还款来源主要依靠项目销售回款；四是要求固定回报，到期收回全部资金。
财务风险，简单来说是指公司财务结构不合理、融资不当使公司可能丧失偿债能力而导致投资者预期收益下降的风险。具体可分为经营风险、筹资风险、投资风险。
1.经营风险
一般来说，房地产信托项目中，经营风险主要表现有：应收账款管理风险、存货管理风险。
房地产公司的应收账款主要是支付首付款的购房者应付的剩余购房款。其形成主要由三种形式：一是应收银行按揭款：已向银行申请办理按揭手续，但尚未到账的销售款，该种形式为房地产企业应收账款的主要形式；二是应收客户按揭欠款：在房地产公司连带担保的期限内，客户未按照合同约定按期支付的按揭款；三是分期付款前款：客户采用分期付款方式时，未按合同约定交纳的购房款。在多数房地产信托项目中，应收银行按揭款发生坏账的可能性较小，但是回款时间有赖于银行内部审批速度；后两种应收账款的产生原因多种多样，可能是购房者主动违约，也可能是购房者与房地产公司有纠纷，甚至还有开发商虚假销售的可能。
房地产公司的存货就是在建项目，其数额是房地产开发尚未结转到销售成本的金额。大致可分为土地取得成本、开发前期费用、建筑安装费用、基础设施配套费用、开发间接费用、各种规费税费、不可预见费用。大部分的房地产开发按照工程进度拨款，计入开发成本科目及存货科目，资产负债表余额显示的存货是累计开发成本扣除销售结转后的金额。存货管理要求房地产公司必须对项目预算、项目进度、付款审批等有完善的记录，否则将造成财务记录与施工情况不符，影响管理层对项目整体把控。
2.筹资风险
房地产公司筹资风险主要表现有：再融资风险、财务杠杆风险、关联方交易风险。
再融资风险是指由于金融市场上金融工具品种、融资方式的变动，导致企业再次融资产生不确定性，或企业本身筹资结构的不合理导致再融资产生困难。企业使用信托计划资金一般成本较高，企业有较大的还本付息压力，财务风险较大，从而也增加了企业进行再融资的难度。
企业举借外债形成财务杠杆，财务杠杆可以给企业带来额外的收益，也可能造成额外损失。由于房地产信托无论以何种方式放出资金，绝大部分是要求固定回报，到期收回全部资金，可以看做固定期限的贷款。如果房地产公司资产负债率过高，会使企业面临较大的财务风险，一旦资金流运作不顺畅或销售无法达到预期，公司的资金链就有可能断裂；房地产公司面临巨大的还款压力，从而使得信托项目的到期兑付存在较大风险。
在房地产公司的资产负债表中，经常会看到“其他应收款”或者“其他应付款”中包含关联方往来。一般说来，“其他应收款”中的关联方往来是房地产公司向其关联方提供了各类劳务、服务或贷款，房地产公司应收未收款项；“其他应付款”中的关联方往来是关联方提供了各类劳务、服务或借款，房地产公司应付未付款项。该部分风险既有经营风险，也有筹资风险。多数情况下，关联方风险主要集中在资金方面，比如非出于项目开发需求而进行的大额资金往来（股东投入注册资本后以股东借款或关联方往来款的形式将资金抽出等），导致开发营运资金被占用，影响正常开发进度，最终诱发企业资金链紧张等后果。
3.投资风险
本处所说的投资风险，主要是房地产公司无法按照信托相关合同约定履行其义务的风险，如按时还本付息或分配投资收益等。产生投资风险的主要原因是开发项目期间项目公司的资金运作不平衡，销售回款
四、房地产信托项目财务风险的应对策略
1.经营风险的应对策略
对于日常经营中的财务风险，整体上，信托公司可以通过董事制度和印鉴管理制度来达到监控其经营的目标。如信托公司在董事会中占据多数董事成员，所有重大事项须经全体董事半数以上同意方可通过；信托公司董事有一票否决权；财务总监由信托公司提名，除履行相应职责外，还负责保管项目公司公章、财务章、合同章，以上印鉴使用均须经过财务总监签字同意。信托公司以这种直接接入项目公司运营的方式，可以把控公司运营，监控资金流向，了解关联交易内幕，能够在源头上把控风险。
应收账款管理主要是应收银行按揭款的管理。公司可以要求在签订销售合同时约定，如因客户原因造成按揭办理延迟的，客户承担违约责任，公司可以收取一定比例的违约金；公司的银行按揭岗应在第一时间内将申请按揭文件交予银行办理，并督促银行提高办事效率，尽量加快按揭款到账的速度，该岗位的绩效考核应于按揭款到账速度挂钩；按揭款未获批准的，各部门不得为客户办理入户手续或房产证等。
房地产公司存货管理混乱的问题主要是工程人员与财务人员缺乏沟通、台账分类不清造成的。信托公司可以规定项目公司分类核算，每月月初提交财务预算（包括但不限于成本费用预算、销售预算）、月底核对财务报表，并对财务预算差异进行分析，每年由信托公司指定审计机构进行审计。信托公司通过对其财务预算的审核和分析，可以清晰的判断开发项目现阶段的状态、未来预计建设进度及资金需求、预计现金流入等情况。
2.筹资风险的应对策略
对于房地产公司筹资方面的风险，信托公司可以限制其进行不恰当的融资，监管信托资金及销售回款，保障项目资金充足。
信托公司可以通过董事会制度限制房地产公司不恰当的融资及关联方往来。项目公司必须按照审批通过的资金预算及实际执行情况付款。销售回款必须由信托公司监管，客户支付的购房款及银行按揭贷款都要在监管账户归集。由于房地产开发具有一定的专业性，信托公司应派驻有一定经验的管理人员并加强对派驻人员的相关培训，使其不断提高专业能力和分析判断能力；同时提高对派驻人员的要求，注重对其自身道德和绩效考核，真正促使其完成职责。
另外，许多私营房地产公司都或多或少涉及民间融资的问题。因此，除了以上常规的风控措施，信托公司应重点关注房地产公司的民间借贷，并对疑似资金往来重点监控。由于民间借贷担保措施隐秘或者干脆没有，信托公司很难在公司证照中发现，比较有效的尽调手段是详细审查公司财务账目，其无法解释的支出或往来款有可能是高昂的民间借贷本息。
3.投资风险的应对策略
信托公司对于该种风险的控制措施同样是通过董事制度，并通过管理公司印鉴，加强现金流入和流出的监管，保证资金不被转移或挪用。只要房地产公司在信托存续期能够稳健运营，获取预期现金流，就基本能够满足信托预期投资回报。信托公司应提高对项目公司内部控制的关注，必要时可以直接指定满足信托公司要求的内控制度，并尽可能保证其有效执行。在执行过程中并不是对项目公司进行治理，而是有重点的监控；同时对派驻人员能力、工作绩效进行考核，督促其更好的履行职责。
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参考文献
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[3]刘方,李春涛,柯宇立.从审计视角看房地产信托的政策漏洞[J].上海金融,2014(3):105-119