李怀森
摘要：随着高新技术企业的发展，企业融资问题成为学术界和企业界探讨和关注的热点；国内外学者通过对融资结构的研究，形成了一系列融资理论，对我国高新技术企业融资活动具有一定参考价值。
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关键词 ：融资结构；债务融资；资金成本
随着以信息技术为核心，以新材料和生物技术为代表的高新技术企业的不断发展，高新技术企业对资金的需求量不断加大，高新技术企业的融资问题已成为学术界和企业界关注的热点。他们从不同角度进行分析研究，形成了一系列的融资理论，影响和指导着高新技术企业融资活动，具有一定理论意义和现实意义。
一、国外融资理论研究状况
国外对高新技术企业融资问题的研究大多是建立在一般的企业融资结构理论研究的基础上。企业融资结构是指企业各项资金的来源组合以及其相互之间的构成比例的关系。美国财务专家大卫.杜兰德认为企业的资本结构是按照净收入法、净经营收入法和传统法三种方法建立的。净收入理论认为，负债可以降低企业的资本成本，负债程度越高，企业的价值越大。这是因为债务利息和权益资本的成本均不受财务杠杆影响，无论负债程度多高，企业的债务资本成本和权益资本成本都不会变化。因此，只要债务成本低于权益成本，那么负债越多，企业的加权平均资本成本就越低，企业价值就越大。这种理论基本上未考虑负债的财务风险因素，认为负债对企业总是有利的。这种结论与现实是不相符的。而净营运收入法则认为，不管企业财务杠杆多大，债务融资成本和企业融资总成本是不变的；但是，当企业增加债务融资时，权益融资成本就会上升；原因在于权益的增加会由于额外负债的增加，使企业风险增大；尽管如此，企业可以通过增加成本较低的负债融资而抵消成本较高的股权融资的影响，以减少融资成本和风险，由此，融资不会随融资结构的变化而变化。由此可以看出净收入理论和净营运收入理论是一对完全相反的理论。传统理论则介于二者之间；传统理论认为企业利用财务杠杆会导致权益成本上升，但在一定程度上不会完全抵消低债务成本带来的好处，但若超过一定程度利用财务杠杆，收益成本就不能再被债务成本抵消。因此，企业存在一个可以使企业市场价值达到最大化的最佳资本结构；在这个最佳资本结构水平上，负债的实际边际成本率与权益资本的边际成本率相同。
现代融资理论认为，在市场充分有效和无税的假设下，企业的市场价值独立于企业的负债。这一理论就是“MM”模型。之后该理论又引入了公司税、个人所得税和债务所得税等税务相关的内容，并提出了企业中负债会因为利息的抵税作用而提高企业的价值；当一个企业的负债越大，则企业的总价值也会最大。虽然这一理论并不完全符合企业生产经营的实际情况，但是莫迪格莱尼和米勒的研究却为后来的学者打开了融资研究的思路，不断结合经济发展和企业融资的新状况，对“MM”理论不断发展完善，并提出了信息不对称等新的理论。
在信息经济学不断兴起的大环境中，梅耶斯将信息不对称理论引入到资本结构的研究中，并提出了融资顺序理论；融资顺序理论认为企业的融资活动应尽量选择资金成本最小的融资方式或者组合，即：企业融资应首先选取没有交易成本的内源融资，其次才会选择成本较低的债务融资，只有企业资金严重不足，并且前两种融资方式满足不了企业资金需求的情况下才会考虑较高的融资成本；或通过要求较高的股权融资方式来获得资金。该理论是继“MM”资本结构理论和信息不对称理论之后对企业融资活动研究的延续。
20 世纪80 年代，人们发现企业融资结构决定了企业收入分配的同时，也决定了企业控制权的分配。在这样的背景下，阿洪.伯尔顿将控制权理论引入了资本结构的研究中，并证明在信息不对称的情况下，拥有控制权对企业的价值有着重要的影响，融资结构的选择就是控制权在不同股权持有者之间分配的选择。对于一个企业控制权有偏好的经营者而言，企业的融资结构顺序应是“内部集资———发行股票———发行债券———银行贷款”，但是从有利于企业治理结构和建立约束监督机制而言，其融资结构顺序则不同。
二、我国高新技术融资理论研究现状
首先，国内很多学者从高新技术企业自身发展规律和存在的特征的角度研究高新技术企业的融资策略，对我国的高新技术企业的一般发展规律进行了研究和总结，并在理论上对高新技术企业成长过程中不同发展阶段所采取的融资策略进行了研究。同时对高新技术企业发展过程中的一般特征、发展现状、融资特征以及高新技术企业融资的渠道、模式、策略等进行了探讨。
其次，分析了我国高新技术企业融资现状，理论学者认为我国高新技术企业具有高投入、高风险、高收益的特点；发展高新技术企业，亟待需要解决是融资问题；目前高新技术企业的创业资本主要是通过自我积累形成的的。高新技术企业在发展过程中面临较大资金缺口。由于高新技术企业自身特征，通过金融机构的债务融资往往面临着许多困难，资金需求无法得到满足，严重影响力我国高新技术企业的发展。
最后，从高新技术企业的内涵出发，我国学者对高新技术企业各个发展阶段所具有的融资特征进行了分析和研究，并总结归纳出高新技术企业融资的影响因素，分析处于不同发展阶段的高新技术企业所存在的融资问题以及产生这些问题的原因，尤其是对我国的高新技术企业的融资问题进行深入分析；我国高新技术企业由于自身特点，在成长过程中具有很高的风险，而一旦成功，又将带来很高的收益；这种高风险高收益并存的特征，传统的融资方式难以满足要求，造成融资不畅，阻碍了高新技术企业的发展，这是我国高新技术企业面临的主要问题；针对这些问题，我国学者提出了拓宽风险投资来源，建立多元化金融机构，健全信用担保体系，建立多层次资本市场体系等一系列解决措施。
三、总结
从融资需求的角度出发，研究企业融资结构的决定因素及最优选择问题在国外理论界已经形成比较成熟的体系，这对我国学者研究融资结构问题提供了借鉴意义。目前国外对高新技术企业融资问题的研究主要集中在企业的融资结构和融资渠道的探索上，从而形成了目前西方发达国家的融资理论主导模式；但这些模式主要适用于资本市场与信用体系比较完善的国家，而我国目前无论是资本市场与信用体系的完善程度，还是高新技术企业自身发展的规模都与发达国家存在一定的差距，因此，我们不能照搬照抄国外的先进经验，而是应该结合我国高新技术企业自身的特点，尤其是各省和各地区的实际情况来进行有选择的借鉴和应用，从而探索出一条适合本地区高新技术企业发展的融资之路。
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参考文献：
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[2]张玉明，王浩.资本结构理论与中小型高新技术企业融资.《科技管理》，2006（03）.
[3]史原.我国穿夜班市场与中小高新技术企业融资问题探究.《中国会计学会高等工科院校分会2010年学术论文集》.
（作者单位：吉林工商学院）