马莉莎
摘要：伴随经济的高速增长，资源能源的过度消耗、严重的工业污染和生态环境破坏等问题也越来越突出，企业的环保投资对环境问题的解决至关重要。而高效的环保投资与企业的业绩又有怎样的联系呢？这个问题值得我们探究。为此，本文选取了我国A股上市公司2009~2011年间披露了企业环保投资金额的上市公司为研究样本，研究了企业环保投资效率与企业业绩之间的关系，研究发现：企业的环保投资效率和企业业绩之间没有显著关联。
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关键词 ：环保投资效率；企业业绩
一、引言
环境污染防治的方法之一是环境保护投资（简称“环保投资”），它作为投资的一种特殊形式，主要是针对防治环境污染和改善生态环境方面的投资。我国企业环境保护问题的关键在于提高企业环保投资效率。虽然，有学者认为环保投入是环境治理的主要因素（颉茂华，2009 等），但是如果没有较好的企业环保投资效率，仅有环保投入的增加，产生好的环境效益是很困难的。
高效率的环保投资是否会带来较好的企业业绩呢？在国内外文献中，对两者之间关系的研究非常缺乏，在现有的文献里，学者也未对此得出一致的结论，那么，企业的环保投资效率与企业的业绩之间究竟是存在怎样的关联呢？
为此，本文选取2009~2011 年间披露了环保投资金额的我国A股上市公司为样本，实证检验了企业环保投资效率与企业业绩之间的关系，研究发现：企业的环保投资效率和企业业绩之间没有显著关联。
后文的结构安排为：第二部分为理论分析与研究假设，第三部分为研究设计，第四部分为实证分析，第五部分为研究结论。
二、理论分析与研究假设
（一）环保投资效率的影响因素
国内外相关文献中直接采用环保投资效率概念的较少，其他相近的概念有环境绩效、生态效率、环境效率、环保投资效益等。
环保投资效率的影响因素主要包括经济发展、公司特征、环境信息披露等方面：
一是经济发展与环保投资效率。杨俊等（2010）研究发现，人均GDP对提高环境效率具有积极影响，而工业比重上升、财政分权度的提高以及贸易自由化对环境效率具有显著的负面影响。胡海青等（2008）研究发现GDP增量是环保投资增量的原因。而王金南等（2009）则认为环保投资增长率与经济增长率缺乏关联性。
二是公司特征对环保投资效率的影响。何丽梅、侯涛（2010）研究发现上市公司规模与环境绩效信息披露水平显著正相关。安树民、张世秋（2004）认为污染治理设施运营的低效率问题是由技术水平低、工艺质量差和设施运行管理方式的不合理所造成的。
三是环境信息披露与环保投资效率之间的互相影响。许多学者发现环境污染严重的企业更倾向于披露更多的环境信息（Cormier 和Magnan，1999；Hughes 等，2001；王建明，2008），也有学者认为环境信息披露与环境绩效之间并不存在显著的相关关系（Ingram 和Frazier，1980 ；Uchida，2007）。
四是其他方面的影响因素。如消费者环境意识的影响（Liu 和Wu，2009）、环保法规的影响（毛如柏，2010；李卫宁、陈桂东，2010）、环保信息沟通渠道的影响（张雪梅、万骞，2010）等。
（二）环保投资效率和企业业绩之间的关系
从利益相关者角度来看，企业承担环保责任、追求高效率的环保投资是其履行社会责任的重要内容，这也有助于其构建良好的声誉（Fombrun & Shanley，1990 ；Linthicum et al.，2010；Verschoor，2005），从而为它带来丰厚的声誉效益，进一步对企业的业绩产生积极影响。
从环境战略角度来看，企业实施积极的环境战略，从长期来看，不仅可以确保企业高效执行可持续发展战略，从而有效保护资源环境和生态环境；而且可以促进企业塑造环境管理能力、加大环境科技投入与研发的力度，从而提高生产效率和产品差异化程度、降低成本，进而提升企业业绩（Porter，1991）。
从风险角度来看，企业环保投资力度和效率的水平不同，其环境风险的大小也有所不同。进一步分析，企业的环保投资效率越高，它所承担的环境负债与环境成本越低、产生的环境收益越高，从而影响资本市场对企业的定价，影响企业价值和企业的业绩（田翠香，2010）。
然而，由于环保投入增加了企业的成本，企业往往缺乏环保投资的主动性和热情（Dasgupta 和Laplante，2001）。从传统的经济学观点来看，企业对环保事业的投资完全不符合经济利益最大的财务管理目标，因为企业对环境治理与环保项目的投入，会迫使其增加人力、物力和财力用于污染的预防与治理，从而挤占了其他经济性项目的投资资金，增加了企业环境治理成本，进而降低了企业的生产效率和竞争力，对企业的业绩产生负面影响。
另外，企业的环保投入效应的产生是一个长期的过程。高效的环保投资所产生的声誉效应、技术创新效应、技术补偿效应以及环境能力的提升对企业业绩的积极影响等都需要经过一定时期之后才会体现出来，因此，从静态分析的角度来看，环保投资其实是企业的一种额外费用，会挤占企业对其他营利性项目或经济性项目的投资，降低企业业绩。
基于以上分析，本文提出如下竞争性假设：
假设1A：企业的环保投资效率越高，企业的业绩越好。
假设1B：企业的环保投资效率越高，企业的业绩越差。
三、研究设计
（一）样本的选取与数据来源
本文以2009~2011 年间披露了企业环保投资金额的我国A 股上市公司为研究样本，并对样本作如下剔除：（1 ）剔除了ST公司；（2）剔除了金融行业公司；（3）剔除数据缺失的公司。经过上述处理最终得到2009~2011三年共541 家样本公司。
本文的数据来源于以下几种途径：（1 ）企业环保投资额的初始数据来源于上市公司披露的企业社会责任报告、可持续发展报告和环境报告书，经过手工收集和整理而来。（2）公司治理和财务数据来自于CSMAR 数据库。为了消除极端值对研究结论的影响，本文所有涉及的所有连续变量均在1%和99%分位数进行winsorize缩尾处理。
（二）实证模型
为了检验前文提出的研究假设，本文建立以下实证模型：perf=α0+α1EPIE+ΣαkControlvariable+ε
其中，Perf为企业的经营业绩，本文分别考察了环保投资效率对企业会计业绩和市场业绩的影响。其中会计业绩用总资产报酬率（Roa）和净资产收益率（Roe）衡量；市场业绩本文使用Tobin’Q来衡量。EPIE 为企业环保投资效率，具体计算方法见后文；控制变量包括：企业规模（Size）、资产负债率（Lev）、企业的成长性（Growth）、存货（Inventory）、总资产周转率（Aturn）、流动比率（Liq）、应收账款占比（Rec）、行业集中度（HHI）、高管持股比例（Mshare）和企业产权性质（Nature）。此外，本文还控制了年度和行业控制变量，具体定义见后文。
（三）变量定义
1.被解释变量
借鉴前人的研究，我们使用总资产报酬率（Roa）和净资产收率（Roe）来衡量会计业绩；使用Tobin’Q 来衡量市场业绩。
2.解释变量
本文的被解释变量为企业环保投资效率（EPIE）。环保投资绩效是构成环保投资效率的最主要因素，说明在环保投资效率的构成中环保投资绩效应占据很大的权重。正因如此，本文在探讨企业环保投资效率（EPIE）时，以企业环保投资绩效（EPIP）作为替代指标。
并根据环保投资额对其进行标准化处理，计算公式为：EPIE=EPIP/EPI，其中EPI 为企业社会责任报告中披露的环保投资额。
四、实证结果分析
（一）描述性统计分析
表2 列示了本文的研究变量和控制变量的描述性统计。从表2 中可以看出，被解释变量Roa、Roe 和Tobin’Q的均值分别为0.061、0.1136和1.6629，表明样本公司的平均总资产报酬率为6.1%、净资产收益率为11.36%，市场价值与账面价值之比的均值为1.6629。解释变量EPIE的均值为0.0347，中位数为0.0049，标准差为0.1073，最小值和最大值分别为0 和0.8116，说明样本企业的环保投资效率存在较突出的个体性差异，由于本研究的环保投资效率（EPIE）是由企业的环保投资绩效（EPIP）除以环保投资额（EPI），由此表中数据也反映了总体上企业在环保投资上取得的绩效偏小。
（二）相关系数分析
表3 显示了主要变量之间的相关系数，从表中可以看出，环保投资效率（EPIE）与企业会计业绩（Roa、Roe）负相关，与市场业绩（Tobin`Q）正相关，但均不显著。控制变量中，企业成长性（Growth）、存货周转率（Aturn）、流动比率（Liq）、行业集中度（HHI）都与企业业绩显著正相关，资产负债率（Lev）、产权性质（Nature）、两职合一（Chair_CEO）与企业业绩显著负相关，企业规模（Size）、存货（Inventory）也与企业业绩显著相关。地区（Zone）和资产负债率（Lev）也都与环保投资效率显著正相关。从表中来看，除了流动比率（Liq）和资产负债率（Lev）的相关系数为-0.67 之外，其他各个变量的相关系数均没有超过0.5，而且基本都显著，说明变量间相关性较强但不存在严重的多重共线性。
（三）回归分析
表4 报告了本节的实证回归结果。从回归结果来看，列（1）和列（2）是环保投资效率对企业会计业绩影响的实证检验结果，但是环保投资效率（EPIE）的系数在列（1）和列（2）中均不显著。对市场业绩的影响如列（3）所示，但是环保投资效率（EPIE）在列（3）中也不显著。我们可以发现，环保投资效率对企业的会计业绩和市场业绩均没有显著的影响。
五、研究结论
当今绿色环保的理念盛行，越来越多的企业逐渐意识到环保投入的重要性，开始追求绿色行为。然而，企业作为一个以盈利为目标的组织，其在环保上的投入究竟是否能够对企业的经济效益产生影响呢？在现有的文献中，学者们并没有得出一致的结论。因此，本文在前人的研究基础上，进一步探究了环保投资效率与企业业绩之间的关系。本文以2008~2011年披露了环保投资金额的中国A 股上市公式为样本，实证检验了环保投资效率与企业经营业绩的影响，研究发现，无论是企业会计业绩还是市场业绩，环保投资效率均没有显著影响。一方面，这可能是因为企业环保投资的作用主要体现在环境绩效和社会绩效上面，而经济绩效并不显著。另一方面，在我国特殊的制度背景下，企业的环境信息披露水平和环境绩效状况，总体均比较低下，因此，两者不存在很稳健明确的关系。
基金项目：
国家社科基金项目“企业环保投资效率评价体系构建与应用研究”（11BJY136）。
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参考文献：
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（作者单位：中南财经政法大学会计学院）