陈建军
摘要：新三板市场已经是国家多层次资本市场建设战略的重要组成部分，研究新三板企业挂牌前后财务指标变动情况，对中小企业挂牌新三板决策有较大的参考意义。本文选取了2006年-2011年在新三板市场挂牌的92家企业作为样本，考察样本挂牌企业挂牌前后的财务指标变动情况。本文研究结果显示，企业在新三板挂牌后融资渠道增多、融资能力有所增强，但偿债能力、盈利能力、营运能力和发展能力等各项财务绩效指标均存在下降现象，中小企业应根据自身条件和经营状况，慎重决定是否在新三板进行挂牌融资。
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关键词 ：新三板；挂牌；财务指标；变动；实证
一、我国新三板市场发展现状
目前中小企业逐渐成为我国发展经济、改善民生、提升综合国力的重要力量，其在国民经济中的地位已上升到了战略的层次。然而，中小企业在拉动我国经济增长、推动技术创新、缓解就业压力的同时，却饱受“融资难”的困扰。如何解决中小企业融资难的问题，助其跨越发展瓶颈就成了当前广受关注的社会课题。建设多层次资本市场，大力发展场外交易市场将成为破解中小企业融资难问题的关键。目前我国场外市场主要有俗称新三板市场和各地方性产权交易市场，其中，新三板是我国现阶段最主要、最规范的场外交易市场。
新三板市场起源于北京中关村科技园区非上市股份有限公司通过代办股份系统进行股份转让试点，2012年以后逐步向全国扩容，市场规模迅速增长，到2014 年10 月21 日，挂牌企业已达1194 家，总市值3264.8 亿元，预计近三年内全国将有数千家中小企业选择在新三板挂牌，总市值将超过万亿元。从行业分布来看，新三板市场挂牌企业中数量最多的是信息传输、软件和信息技术服务业；其次为计算机、通信和其他电子设备制造业和专用设备制造业。
二、新三板企业财务指标
本文本着科学合理、全面完整、客观公正、简便实用的原则，在偿债能力、盈利能力、营运能力、发展能力四个方面选取8项指标，通过配对样本T检验分析样本企业挂牌前后各项基本指标的变动情况。
偿债能力方面本文主要研究企业的长期偿债能力，选取资产负债率和利息保障倍数作为衡量指标；盈利能力方面，本文选取了扣除非经常性损益后的净资产收益率和企业总资产报酬率两个指标，其中总资产报酬率按企业息税前利润与年度平均资产总额之比计算。此外本文选取了总资产周转率和流动资产周转率两个指标来考察企业营运能力，选取营业收入增长率和资本保值增值率衡量其发展能力。
三、挂牌前后财务指标变动
1.样本。本文研究的各项数据来源于Wind资讯金融数据库、全国中小企业股份转让系统网站及相关公司年报。每家新三板企业计算4年的数据：挂牌前1年，挂牌当年和挂牌后的2 年。其中，企业发展能力各项指标为环比值，需要用到企业挂牌前2 年的数据，因此实际数据时间跨度为5年。数据截止期间为2013年年报，为保证数据时间跨度，取2006 年新三板成立以来至2011 年底6 年间在新三板市场挂牌的所有企业全样本数据，剔除已转板上市和已终止挂牌的企业后，最后实际样本数量为92 家。
由于2012 年以前新三板尚未向全国扩容，也未取消高新技术企业限制，因此本文研究的所有样本均为北京中关村科技园区内的高新技术企业，其中IT 服务业和IT制造业企业占大多数。总体上看，由于选取了符合数据时间跨度要求的所有新三板企业全样本数据，样本对于扩容以前的新三板企业总体具有很强的代表性，但对于新三板扩容以后的总体代表性尚不确定，由于新三板扩容时间较短，扩容以后的新三板企业挂牌绩效有待将来作进一步研究。
2.实证检验。本文通过两配对样本T检验的方法，分别对新三板企业挂牌前（GG）与挂牌当年（G0）、挂牌后第一年（G1）、挂牌后第二年（G2）的各项财务指标进行比较分析。两配对样本T 检验方法下零假设是两个总体均值之间不存在显著差异，实际计算过程通过SPSSStatistics 19软件进行。
根据配对样本检验结果：样本新三板企业挂牌当年总资产报酬率有所上升，但净资产收益率在挂牌第二年显著下降，说明企业在新三板挂牌后盈利能力暂时上升但随后即下降；企业挂牌后第二年资产负债率显著高于挂牌前，说明由于企业挂牌后融资渠道增多、融资能力增强，债务融资能力增强，债权性资本比例得到提升，资产不负债率上升；企业挂牌后第一年和第二年的流动资产周转率均显著低于挂牌前，挂牌后第二年总资产周转率显著低于挂牌前，挂牌后企业营运能力显著下降；发展能力指标方面，样本企业挂牌后第二年营业收入增长率显著低于挂牌前，挂牌当年资本保值增值率在10%的显著性水平下低于挂牌前，挂牌后第一年和第二年资本保值增值率在5%的显著性水平下均低于挂牌前，证明企业在新三板挂牌后发展能力指标显著下降。
3.结论。本文通过企业挂牌前后各项财务指标的配对样本检验对2006 年至2011 年在新三板挂牌的企业挂牌前后财务指标变动问题进行了分析和研究，结果显示：企业在新三板挂牌后融资渠道增多，短期看融资能力有所增强，但长期偿债能力、盈利能力、营运能力和发展能力等各项财务绩效指标均存在显著下降的现象。
四、对于中小企业在新三板市场挂牌融资的建议
过往数据表明企业在新三板挂牌并没有使企业财务绩效指标都有所提高，中小企业应根据自身条件和经营状况，决定是否在新三板挂牌。
新三板挂牌后将进一步规范法人治理结构、拓宽融资渠道，并有助于日后进入更高层次的资本市场进行运作。但是，挂牌以后也会增加每年的管理成本、信息披露成本等。并且很多企业在新三板挂牌后都会出现财务绩效指标下降的现象。
对于业务发展前景良好，但受制于融资瓶颈问题较为严重，若有志于规范公司治理，长远战略定位在资本市场的，建议可考虑通过新三板挂牌拓宽融资渠道，有助于企业打开成长空间。
五、本文研究的不足
由于新三板市场在我国发展历程较短，本文选取的是2006 年新三板设立以来至2011 年底期间间挂牌的所有企业为样本，这些样本全部是北京中关村科技园区的高新技术企业，在地域、产业特征等方面较大的局限性。而今新三板扩容以后，挂牌企业已遍布全国，也不再局限于高新技术企业，但是受限于扩容时间较短，未有足够年限的企业数据，本文未对扩容以后的新三板企业挂牌前后财务指标变动情况进行分析。新三板扩容以后，情况是否有所不同，有待以后作进一步研究。
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参考文献：
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[2]卢文浩.抢占新三板[M].北京:中国经济出版社.
[3]赵国儒.中国民营企业IPO前后经营绩效变化问题研究[D].辽宁大学博士学位论文,2009.
（作者单位：国信证券股份有限公司宁波百丈东路证券营业部)